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次按絕非無底洞

次按絕非無底洞

【明報專訊】2007年環球股市兩度出現金烏西墜,落日殘照的景象,股價像散金碎銀。2008年甫開,黑盤紛現。聖誕假期間遇到朋友,碰到最多的問題是「今年股市怎樣?」和「美國次按及中國宏調的影響」。

且先再談次按:

我在5月次按風暴初起時低估了問題的影響,錯誤並不出在次按數字,而是沒有料到資產擔保商業票據市場的全盤崩潰、按揭債券市場的不流通性及抵押貸款擔保(Collateral Debt Obligation—CDO)的難於訂價。次按問題的根源當然是2004至2007年間美國財務機構濫開信貸,將貸款以不同形式(如home equity loan,浮息按揭等)塞給完全不符合資格的人士,當樓價下跌,這批人的還款能力及還款意願俱蕩然無存。本來違約是所有貸款都有預計的事宜,和以往銀行壞帳不同之處是貸款源起人(loan originator)和貸款風險持有人(loan risk holder)完全割離,貸款機構眼見怎麼樣的貸款也可以分銷出去,又怎會謹慎放債呢?這是引起次按風潮惡化的第一個因素。

禍首乃相關衍生工具發展過急

第二個因素是新生事物「抵押貸款擔保」的設計:理論上分散投資可減輕違約風險,但投資評級機構及投資者的估價模式忽略了「同時」違約的可能性,錯用了統計數字,低估了風險。透過按揭保險及低成本的資產擔保商業票據(ABCP),AAA級CDO變成實贏無輸的投資,財務機構遂大量製造CDO,結果聰明反被聰明誤。說次按風潮是由樓價下跌所致,其實也可以說CDO的過急發展引發了美樓市的後期泡沫,種下了下跌及違約的禍根——這正是現代財經世界的特點,財經工具和現實經濟是互相影響而非由現實經濟主導財經。

待處理資產 僅約美股市值2%

截至11月間,次按貸款違約率約17%,但高級按揭貸款的違約率只有4%,可見美樓市雖然大跌,但問題仍只集中在次按方面。根據英倫銀行的資料,次按貸款總額約為7000億美元,違約率17%,等於1200億美元,加上Alt-A級的貸款6000億美元,所謂次按問題的總數約為1.3萬億美元。現在財務機構公布撇帳已達970億美元,H.O.P.E.計劃有機會暫延1000億美元的可能壞帳,銀行自行金援結構性投資工具(SIV)——如匯豐控股(0005)將350億的SIV收回本身資產負債表內,花旗也處理了580億的SIV……浮現或已處理的數額已超過3000億美元(要注意SIV不盡是房按資產,花旗的SIV中就只有7%是美國房屋按揭),在一定程度上已反映及處理了次按違約的不少問題。
現時估量次按問題常來損失的數字很參差,由900億美元到2萬億美元不等。有些估計是無限引伸和重複計算的,引伸影響是沒法肯定的。就次按本身而言,理論上損失應是局限於次按貸款的總額,這是有限的數字,而且記次按違約不會是全部泡湯的,因為被接收的屋宇還是有一定價值,通常可回收50%的價值。同時,在經濟數字而言,財務機構的撇帳損失便是不用還款的貸款者的得。撇開此點,以1.3萬億美元次按總值的一半即6500億美元加上已處理的3000億美元,餘下問題約3500億,就算以5000億計,這只等於紐約證券交易所市值的2%(這尚不計算納斯達克及美國交易所的市值)。美股每日1%上落的幅度很普遍,2%也即是美股下跌兩天,這不是生與死的數額。

信貸違約掉期損失 毋損經濟

而實際上,即使撇開引伸性影響,次按問題的賭注遠大於次按總額,這是由於另一個財經工具信貸違約掉期(Credit Default Swap—CDS)的發展——這是另一個財經工具和現實經濟是互相影響而非由現實經濟主導財經的例子。投資者透過信貸違約掉期來對或打賭次按價格下跌。現在信貸違約掉期的確實體積很難說,但肯定倍大於次按總額;用另一個角度來說,一些投資者大手買入信貸違約掉期可能是推低次按價格的直接原因,樓價下跌反而是背景因素。由信貸違約掉期引起的損失不是真正的經濟損失,因為信貸違約掉期沽家和次按資產持有人的損失,就是信貸違約掉期持有人和沽空次按資產的投資者的大勝利——一些對基金在數月間賺取1000%的利潤就是大贏家。這純粹是零和遊戲,財富轉換,對經濟是沒有實質影響的。

市場已預先過度反映壞影響

我低估了次按引伸出來的影響,但無損整體投資策略,因為我看到財務股的弱勢,而我的投資哲學是捨弱取強,所以只會對財務股避之則吉(不沽空是錯了,但背後有其他考慮),轉戰他方。

展視將來,傳媒的普遍趨向是擔心次按問題只會愈演愈烈,這是不客觀的立場,因為這完全漠視了市場是一個前瞻及折現架構。根據信貸違約掉期的價格,市場已預計了次按違約率會比現幅度增加4倍,這根本已可能過度折現壞消息。就以最新的12月份ABX指數數字,所有次指數的浮動付款(floating payment)比上月俱下跌,而且半數的付款的數額非常少以致不預期收款。

一些分析的問題是只看一邊,看次按房產拖累世界者,有否留意一些最近的數字:(1)外資以記錄性步伐湧入美國,上3個月的收購合併金額為數2305億美元;(2)美國住宅樓價好像朽木將枯,但曼克頓區的地產價格卻在07年第4季創新高;(3)資產擔保商業票據發行量自8月以來首次上升,為數263億美元。

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引用:
原帖由 明眼人 於 2008-1-7 11:22 發表
【明報專訊】2007年環球股市兩度出現金烏西墜,落日殘照的景象,股價像散金碎銀。2008年甫開,黑盤紛現。聖誕假期間遇到朋友,碰到最多的問題是「今年股市怎樣?」和「美國次按及中 ...
唔..當人人睇死次按問題時,竟有文章說次按唔係無底深潭,幾好!
唔使當無底深潭,當普通樓市調整已夠,不過,正常一個全面的樓市調整也要三、五、七年!
相信無人敢話次按不會引起全面的樓市調整,
另外,三、五、七年已足夠令中國快美國一步鞏固好市場,獨領風騷了!

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次按絕非無底洞 , 也唔係無底深潭, 

係萬丈深淵!

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引用:
原帖由 明眼人 於 2008-1-7 11:22 AM 發表
【明報專訊】2007年環球股市兩度出現金烏西墜,落日殘照的景象,股價像散金碎銀。2008年甫開,黑盤紛現。聖誕假期間遇到朋友,碰到最多的問題是「今年股市怎樣?」和「美國次按及中 ...
信佢一成都死, 邊條傻仔寫呢篇 【明報專訊】 ?
理應批鬥佢 !!!!!!!!!!!!!!
地先生

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回覆 #4 地先生 的帖子

條友仔叫李順威,好似曾經做過區議員,之後移民美國,成為獨立炒家,乜都炒,成日話自已贏錢,仲創做左個名詞叫[牛熊共舞]添.

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